¿Funcionan los controles de capitales?

El control a la entrada de capitales extranjeros no es una medida muy bien asimilada por los participantes del mercado colombiano, dado que en vez de ser consistente con la promoción de la inversión, es una disposición limitante al desarrollo de la economía.

Desde el punto de vista del Gobierno, el objetivo de implementar este tipo de medidas es básicamente controlar la tasa de cambio cuando hay apreciación, más no limitar precisamente la participación de capitales extranjeros en la economía colombiana. Sin embargo, la medida fue ineficaz dado que la tasa de cambio en vez de devaluarse prosiguió con una caída fuerte, y adicional a esto, la percepción de los agentes del mercado fue negativa, dado que los índices accionarios no tuvieron la subida que si aprovecharon los otros países.

Bajo este contexto, es importante analizar la efectividad de los controles de capitales para controlar la revaluación de la tasa de cambio, y el impacto de la medida en los diferentes componentes de la economía.

En la gráfica 1 se observa que la imposición del control de capitales no fue efectiva para frenar la apreciación del peso. La primera reacción es el resultado de una intervención directa tipo crawling peg, mientras que el segundo comportamiento está relacionado con el ambiente económico internacional, ligado a la debilidad del dólar. De esta manera se puede afirmar que cada vez que hay intervención en el mercado por parte de las autoridades económicas, la tasa de cambio en vez de lograr el objetivo que ellos desean, confirma su tendencia revaluacionista.

Si bien es claro que las medidas no funcionaron para controlar la revaluación del peso, si tuvieron un gran impacto en el mercado de capitales y en la economía en general, adquiriendo una desventaja con otros mercados que no han implementado este tipo de controles, y de hecho han avanzado mucho en este sentido.

El mercado de capitales colombiano ha tenido un desarrollo constante desde aproximadamente el año 2001, coincidiendo con un periodo de estabilidad y crecimiento económico. Estos factores han logrado una mayor confianza por los inversionistas, logrando niveles significativos de Inversión Extranjera Directa (IED) a nuestro país que se han reflejado en una fuerte revaluación del peso, que a la larga se traduce en la imposición del control de capitales.

En este orden de ideas, en teoría la inversión extranjera de portafolio seria la variable más afectada por esta medida, y en la práctica se confirma en los datos presentados en la gráfica 2. Ésta muestra que si bien la inversión extranjera de portafolio es una de las variables que se ha visto afectada por las intervenciones ya mencionadas, este rubro representa un porcentaje muy bajo dentro de la totalidad de la IED, por lo que no sería un buen indicador para ver si los controles de capitales han sido efectivos.

Entonces por qué se ven afectados los mercado de capitales? Los controles de capitales limitan el desarrollo del mercado de capitales, siendo un hecho costoso para el país porque deja de ser una fuente de financiamiento para el sector privado. De esta manera, toda medida que afecte la evolución del mercado de capitales es supremamente nociva para el desarrollo de la economía colombiana, sobre todo en el contexto de un mercado que apenas comienza a crecer.

Otra forma de ver el impacto negativo que genera este tipo de medidas en el mercado de capitales, es la falta de inversionistas extranjeros como participantes del mismo. Esto se debe al permanente cambio de las reglas del juego, hecho que de alguna manera espanta a los inversionistas, limitando así las posibilidades de financiamiento de las compañías vía emisión, la liquidez y profundidad del mercado y la entrada de empresas a la bolsa de valores.

En aspectos económicos, el impacto de los controles de capitales no es el mejor de todos. Basados en un informe realizado por el Fondo Monetario Internacional (FMI), donde comparan los casos de países que han adoptado controles de capitales fuertes con países que han adoptado controles de capitales bajos o no han tenido controles de capitales, se tienen los resultados del Cuadro 1.

Se observa que el crecimiento de los países no es dependiente de si hay controles o no hay controles, o sea que esta es una variable que no tiene ningún impacto sobre el crecimiento de la economía, resultado que se verifica en la economía colombiana, dado que la culminación del año 2007 ha sido una de las más representativas de la historia. Por su parte, la inflación tiende a ser más alta en los países que tienen controles altos de capitales con respecto a los países que no tienen controles de capital. Este resultado es interesante porque le daría espacio a la política monetaria de ser más expansionista. En nuestro caso la inflación ha tendido a ser más alta, pero pensamos que la reacción está más correlacionada a factores de oferta que de hecho se han tratado de manejar con una política contraccionista. Ahora, los países que tienen altos controles de capitales tienen un menor déficit de cuenta corriente, cosa que en Colombia no se ha visto, y en cuanto al flujo de capitales de capital privado y de IED, se obtiene un menor nivel. Bajo estos resultados diríamos que no hay un efecto sobre la tasa de cambio, siendo esta la motivación central con la que se introducen estos controles, y si se obtendrían mayores costos en la economía, siendo estos la menor entrada de capitales y particularmente la menor IED.

En todo caso, el primero de septiembre del presente año, el Gobierno eliminó el control a capitales extranjeros para la inversión de portafolio en acciones y a la vez, eliminó el requisito de permanencia mínima de dos años para la IED.

Ante esta noticia, la reacción del mercado de divisas hubiera sido revaluacionista, dado que al permitir la entrada de capitales al mercado, lo más posible es que la oferta de dólares aumente y por lo tanto disminuya el precio del dólar. Sin embargo, en el transcurso de la semana (Gráfica 3) la tasa de cambio continúa con su tendencia alcista, logrando una devaluación de 4,4%, la cual está asociada a la pérdida de valor de otras monedas emergentes y al fortalecimiento del dólar.

Por el contrario en el mercado de acciones, la noticia generó una buena reacción, dado que a los tres minutos de abrirse la jornada, el Índice General de la Bolsa de Valores se valorizó 2,4%, y culminó el día con un incremento de 3,6% (Gráfica 4). Este comportamiento era coherente con la eliminación de los controles de capitales, ya que les abre las puertas a los inversionistas extranjeros que quieren invertir en las diferentes empresas colombianas, y que anteriormente solo lo podían hacer mediantes los ADR (teniendo en cuenta que las empresas que tienen ADR en el mercado estadounidense son básicamente ISA, Bancolombia y Éxito).

Al parecer el incremento del IGBC solo se mantuvo al inicio de la semana, dado que existen factores externos que son influencia directa en el mercado de capitales, como son el precio del petróleo, el ambiente económico estadounidense, entre otros, y pasó el nivel sicológico de 9.000 ptos, del cual el mercado de renta variable había abandonado con una caída de 9,21% en lo corrido del año.

Comentarios Finales

En el caso colombiano, el control a los capitales extranjeros no funcionó, dado que no logró revertir el comportamiento revaluacionista de la tasa de cambio, pero sí logró generar costos en la economía. El mundo emergente vio un gran desarrollo en sus mercados de valores en los últimos años. Colombia, tristemente se perdió de esta importante oportunidad de consolidar una importante fuente de financiamiento para las empresas nacionales.

El no funcionamiento de las medidas se debe básicamente a dos razones: i) La intervención en el mercado no deja que la oferta y la demanda interactúen, dejando así que los especuladores elijan el rumbo del mercado, y ii) Es difícil controlar la revaluación de la tasa de cambio cuando existe un fenómeno global como lo es el debilitamiento del dólar el cual no puede ser controlado por las autoridades colombianas, dejando a un lado el diferencial de tasas de interés entre Colombia y Estados Unidos, como otra razón para generar revaluación.

La eliminación de los controles nos parece una medida razonable, sobre todo en el mercado de capitales y en el desarrollo de la economía, dado que por un lado se aumentan las expectativas de valoración para las empresas y por otro lado las menores restricciones para los inversionistas extranjeros genera mayor competitividad en la economía. Lástima que esto se da cuando la ola expansionista ya está diluyéndose. En cualquier caso, la medida de política acertada hubiera sido no haberlos adoptado.